Coinbase牵头组建加密评级委员会，判定加密资产的证券属性

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原创：数链评级团队数链评级ShulianRatings

加密资产法律特征（作为货币、商品、证券或其他）的判定会对加密行业的运作产生重大影响。

加密资产分类的不确定性，法律识别的低清晰度等也给监管合规带来了众多的复杂挑战。即便对于市值最大最广为人知的比特币，各国政策或重要人物对它的定性也不尽相同。

比特币等加密货币不是法定主权货币，像资产，也像商品

2013年12月05日，中国央行、工信部等5部委联合印发《关于防范比特币风险的通知》，用“六不一应当”首次对比特币进行定性。

虽然比特币被称为“货币”，但由于其不是由货币当局发行，不具有法偿性与强制性等货币属性，并不是真正意义的货币。不具有与货币等同的法律地位，不能且不应作为货币在市场上流通使用。从性质上看：

比特币应当是一种特定的虚拟商品。

2014年4月11日，时任央行行长的周小川在博鳌亚洲论坛演讲时说到，比特币不太像支付货币，非央行批准，也谈不上取缔，但具有资产属性：

比特币像是一种能够交易的资产。

2018年2月13日，欧洲央行官网刊出文章，用无实权组织背书、无广泛支付认可、缺少保护和币值波动过大共四方面的证据，证实了“So virtual, yes, but currency, no”。并进一步解释称就像赌博以获利，但是却有失去资金的风险：

比特币是一种投机资产。

日本内阁签署的《支付服务修正法案》在2017年4月1日正式生效。这意味着比特币等虚拟货币可以用于消费支付和二级市场数字交易，支付手段的合法性得到政府认可，并承认：

比特币等虚拟货币具备“类财产价值”。

2019年07月12日，以“没人比我更懂”而享誉全球的美国总统特朗普，在推特上宣称自己并不是比特币或者其他加密货币的粉丝，并称：

这些加密货币不是货币，波动性大，是基于空气发行的。

比特币等加密货币是否也像证券呢？

美国试图把加密资产行业纳入现有金融监管体系，一直死磕ICO，但对比特币和ETH都“束手无策”。

2018年4月底，美国众议院拨款委员会与美国证券交易委员会（SEC）举办了一场听证会，SEC主席Jay Clayton发表证词称：

比特币不是证券，不受SEC监管。

两个月后，Clayton在接受CNBC采访时，进一步解释了为什么不认为比特币不是证券，因为可以用比特币取代美元、日元和欧元，它是主权货币的替代品。

2018年6月14日，Clayton在SEC财务部的同事William Hinman在《雅虎金融全市场：加密货币》峰会上发表演讲时表示，看不到比特币中存在关键性的中央第三方，其网络似乎已经分散了一段时间。

此外，根据对ETH现状、Ethereum网络及其分散结构的理解，ETH的当前报价和销售都不是证券交易。与比特币一样，将联邦证券法的披露制度应用于ETH的当前交易似乎没有多大价值。简单表达就是：

比特币和ETH都不是证券，都不受SEC监管。

2019年11月6日，由香港金管局与投资推广署合办的为期五天的金融科技周活动正式开始。香港证监会（SFC）行政总裁欧达礼Ashley Alder在任时间已有8年，现年57岁的他，分别于1982年和1983年先后获得伦敦大学法律学士学位和剑桥大学法律硕士学位。

同时作为证监会执行委员会主席的他在金融科技周上演讲时说到：

比特币和其他更常见的加密资产都不是证券。

2019年11月8日，距离主流加密资产交易所和钱包服务商Coinbase（A级）作为带头人联合7家区块链行业公司牵头建立加密评级委员会（Crypto Rating Council，CRC）已有1月有余。

CRC旨在帮助确定加密资产的潜在法律分类（作为货币、商品、证券或其他）。其评级框架得出的评分在1到5之间，包括1、2、3、3.5、3.75、4、4.25、4.5、4.75、5共10个分数。

得分为1表示该加密资产几乎没有或完全没有传统监管资产的特征。得分为5分意味着该加密资产具有许多与传统证券相一致的特征。

分析CRC已列出的20种加密资产的分类评级分数，主打支付类的加密货币中比特币、莱特币LTC、门罗币XMR和稳定币DAI的评级分数均为1分，可理解为：

与比特币一样，莱特币、门罗币和DAI也不应被视为证券。

以上支付类加密资产的共同点就是“缺少市场代币销售和相应的营销工作”、“去中心化式的开发和使用”。除此以外，比特币项目团队的匿名性也保证了网络的去中心化，稳定币DAI在系统具有现有效用后才出售代币或代币权益。

CRC给与ETH、Algorand（ALGO）、Chainlink（LINK）、Numeraire（NMR）和Zcash （ZEC）的评级分数均为2分。

前文曾说到，SEC官员的发言一定程度上为监管定了调，ETH避免了被纳入证券范畴及联邦证券法规监管的可能，扫清了一些监管共识的障碍。因此，可理解为：

与ETH一样，ALGO、LINK、NMR和ZEC很可能也不被视为证券。

以上五种加密资产大都具有“去中心化式的开发和使用”、“缺乏类似投资的语言或营销”以及“权力下放”等特点。

除此以外，ALGO和LINK在系统具有现有效用后才出售代币或代币权益，NMR空投给系统Beta版的现有用户，并在平台已具有实用程序后分发，ETH和ZEC平台的当前功能也未表现出证券属性。

SEC如何判定加密资产是否为证券？

根据美国联邦证券法，“证券”的定义明确包括股票和债券之类的项目，大多数人都将其视为证券，但也包括“投资合同”的更广泛的概念。由于加密资产通常与传统证券不同，因此确定加密资产是否被视为证券的决定通常着眼于数字资产是否为“投资合同”。

美国证券法并未对“投资合同”一词进行法定定义，因此司法裁决有助于填补这一空白。

1946年5月，美国最高法院审理的一起名为“ SEC诉W.J. Howey”的案件。此案的核心问题是涉及租赁协议是否在法律上属于投资合同，即证券的一种。5月底，最高法院判决认定被告的回租协议是证券的一种形式，因此需要满足证监会的合规要求。就这样，作为检验一项交易是否满足证券交易条件的“ Howey测试”诞生了：（i）金钱投资；（ii）共同企业；（iii）期望获利；（iv）仅来自他人的努力。

金钱投资。人们通常认为以金钱或其他加密货币出售数字资产足以将其视为金钱的投资。尽管不是字面上的“金钱”，但SEC和某些判例法也将其他形式的非金钱对价视为可能是“金钱”的投资。

该框架考虑了诸如数字资产是以公共还是私人令牌出售等因素，同时还考虑了通过采矿或提供服务或通过“空投”提供KYC服务或钱包信息而获得的销售。

普通企业。一个常见的定义称为“水平”共性，购买者将资金集中在一起投资于一个项目，但是不同的法院进行了各种测试和解释。

该框架提出以下问题：除其他因素外，数字资产份额的持有人是否会因持有资产而增加或减少资产价值或收取费用。

期望利润。这是证券的定义特征之一，但是答案可能并不总是很简单，因为购买者可以出于各种原因而购买数字资产，是否出于其预期目的使用，而不是相信数字资产会增长价值或纯粹的投机活动。

该框架研究各种因素，例如数字资产的持有人是否获得某种类型的回报（无论是通过利息、股利、奖励还是旨在推动升值的回购），Token的销售方式是否可以创造期望。通过使用与证券明确相关的语言或通过强调增加项目价值的努力来暗含暗示价值增加的利润。

仅来自他人的努力。仅仅因为购买者期望从收购资产中获利，并不意味着购买者是他人努力的结果。它也必须取决于发起人或第三方等“他人”的努力，在数字资产的背景下，这些人可能包括发行人和数字资产背后的项目团队。

例如，诸如黄金之类的商品的购买者可能期望，由于供求关系的市场力量，黄金的价格会上涨，而无需依靠任何人的努力。同样，企业定期购买资产，期望通过积极利用资产来获利。发行人和相关项目团队正在进行的工作的重要性因数字资产和项目阶段而异。

该框架提出了各种问题，试图确定数字资产购买者在多大程度上期望依靠他人来增加价值，其中包括诸如数字资产及其运营平台是否已经充分发展的因素。它们的效用，除其他因素外，还有许多非关联方使用。

在加密资产方面，SEC表示一般都满足前两点，而最重要的是第三和第四点。简单来说：

如果加密资产满足投资者合同的Howey测试，将被视为证券。

CRC如何判定加密资产是否是证券？

尽管SEC已发布了监管指导，但最终是否需要对任何给定的加密资产进行证券化都需要由经验丰富的技术和证券法专家进行事实密集的分析。这种分析难以持续且昂贵地进行，可能涉及判决请求，并且可能导致法律专家（甚至政府官员）之间出现分歧。

由此，Coinbase联合7家区块链行业公司发起成立加密评级委员会CRC，分类评级的依据来自SEC指南和判例法。7家机构分别是加密资产交易平台Circle、Bittrex、Kraken（BBB级）、DRW Cumberland、Genesis，加密资产管理者Grayscale Investments，以及加密资产托管商 Anchorage。

Coinbase牵头组建加密评级委员会，判定加密资产的证券属性配图(1)

其中，Coinbase 和Circle均是区块链行业独角兽公司，估值分别高达 80 亿美元和 30 亿美元。值得一提的是，八位创始成员均为美国企业，并未包括Binance、Huobi等华人创办的主流交易平台。

尽管数字资产发行人可以自由地与理事会成员或理事会直接联系，以表示有兴趣对其资产进行审查，具体到该评级审核哪些加密资产，根据成员意见、可用预算和其他因素，CRC表示：

不接受评级申请，自行决定要评级审核的资产。

在某些情况下，项目团队人员可能会向CRC提供信息以帮助评级进行，但是这种参与是可选的，并且项目人员对分析的性能没有影响，也不以任何方式认可该过程或评分：

大多数评级都是在没有项目团队人员直接参与的情况下建立的。

CRC宣称工作的核心围绕一系列事实并基于分数进行评级分类。成员定期选择一组资产进行审查。外部顾问在技术专家的协助下，包括对资产历史的研究，包括白皮书、网站和社交媒体在内的开发人员团队材料、资产发行历史、代码库贡献、资产和相关区块链的功能以及其他因素。然后，律师生成摘要备忘录，并使用该框架生成分数。成员各自的法律团队和技术专家将投票通过或修改该评分。

但是，对于具体的评级框架，CRC表示：

暂时不公开评级框架，希望将来可以公开。

CRC的评级是独立进行的，且未经SEC、CFTC或任何政府机构、开发人员团队或其他第三方的认可，也不是法律建议，可视为自动化合规工具的基础。Howey测验是4项，但不应与框架的1分到5分之间的分数打分混淆；得分为4并不意味着有80％的可能性被归类为证券；并且不会发布得5分的加密资产。

此外，官网文章也清楚的标明：

评级结果并非法律建议，人们应该咨询自己的法律顾问。

Coinbase牵头组建加密评级委员会，判定加密资产的证券属性配图(2)

Coinbase牵头组建加密评级委员会，判定加密资产的证券属性配图(3)

参考资料：

https://www.cryptoratingcouncil.com/
https://www.sec.gov/news/speech/speech-hinman-061418
https://www.sec.gov/corpfin/framework-investment-contract-analysis-digital-assets
https://blog.coinbase.com/introducing-the-crypto-rating-council-d6ee33a8f34d
https://medium.com/crypto-rating-council/crypto-rating-council-more-about-the-framework-52a921657a21
https://www.ecb.europa.eu/explainers/tell-me/html/what-is-bitcoin.en.html